国泰君安：用电需求放缓 把握电源定位转变下细分子版块的结构性机会

智通财经APP获悉，国泰君安证券发布研报称，2025年1-2月我国用电需求放缓，主要与上年同期高基数及气温偏高有关。按电源看，风电增速加快，火电降幅扩大。该行认为，改革驱动下的电源定位转变已然发生，把握细分子版块的结构性机会，维持公用事业行业“增持”评级。

投资建议：(1)火电：精选区位优势占优，业绩改善确定性强的品种。(2)风电：静待政策驱动下的行业要素改善，精选风电占比高的优质个股。(3)水电：逆向布局优质流域的大水电。(4)核电：长期隐含回报率值得关注。

国泰君安证券主要观点如下：

事件：国家能源局、国家统计局发布2025年1-2月发电量数据：全国全社会用电量1-2月累计同比+1.3%；全国规上电厂发电量1-2月同比-1.3%。

2025年1-2月用电需求放缓。2025年1-2月全社会用电量同比+1.3%，较2024年-5.5 ppts(2年CAGR +6.0%，较2024年-0.7 ppts)。分产业看，2025年1-2月一产/二产/三产/居民用电量同比增速为+8.2%/+0.9%/+3.6%/+0.1%，较2024年+1.9/-4.2/-6.3/-10.5 ppts(2年CAGR +9.6%/+5.2%/+9.5%/+5.2%，较2024年+0.8/-0.6/-1.6/-0.5 ppts)。该行认为2025年1-2月用电增速下滑主要与上年同期高基数(闰年2月多1天)及暖冬有关：据中国气象局，2025年1/2月全国平均气温-3.2/-2.2℃，同比+0.6/-0.4℃。

风电增速加快，火电降幅扩大。受需求端影响，2025年1-2月规上电厂发电量同比-1.3%，同比增速较2024年12月-1.9 ppts(2年CAGR 3.4%，较2024年12月-0.8 ppts)，该行认为发电量同比下滑主要与上年同期高基数有关。

分电源看，2025年1-2月风电增速加快，水电、核电、太阳能发电增速放缓，火电降幅扩大。2025年1-2月水电同比+4.5%，增速较2024年12月-1.0 ppts。2025年1-2月风电同比+10.4%，增速较2024年12月+3.8 ppts，该行推测与来风好转有关：据中电联统计，2024年全国风电利用小时数2127小时，较2019-2023年风电平均利用小时数-39小时；考虑到上年同期的低基数效应，该行预计2025年风电发电量同比改善趋势有望延续。

2025年1-2月光伏同比+27.4%，增速较2024年12月-1.1 ppts。2025年1-2月核电同比+7.7%，增速较2024年12月-3.7 ppts。2025年1-2月火电同比-5.8%，增速较2024年12月-3.2 ppts，该行推测与用电需求减弱、清洁能源挤出效应加强有关。

风险因素：用电需求不及预期，风电消纳问题超预期，煤炭价格超预期，市场电价低于预期等。