10月融资额同比骤降75%10月经济成色如何？

◾ 2024年10月，国家统计局发布10月PMI数据，制造业、建筑业、服务业PMI分别为50.1%、50.4%和50.1%，环比分别+0.3pct、-0.3pct和+0.2pct。 ◾ “924新政”以来，市场预期改善，政策持续出台，10月经济已经进入“观察期”。 9月以来，经济开始呈现三条线索：一是财政发力，9月经济已有改善迹象，消费和广义基建投资表现比较亮眼；二是外需可能走弱，9月出口同比较前值明显回落；三是预期改善，股市等资产价格已经反弹。 正如我们之前所强调，三季度经济大概率是年内低点，但复苏斜率仍待观察。我们提示，进入四季度，增量政策的持续性、预期改善的效果，以及外需变化，仍是最核心的变量。 ◾ 10月制造业PMI高于上月，并重回荣枯线上，打破了市场的“弱复苏”预期。 市场对于10月预期是“弱复苏”。季节性上来说，10月制造业PMI一般比9月低0.5pct（2019-2023年平均值口径）。10月制造业PMI的WIND一致预期为49.5%，比上月低0.3个百分点。换言之，排除季节性后，市场预期10月将改善0.2pct。 10月制造业PMI50.1%的读数不仅超过预期，还超过了上月，打破了市场的“弱复苏”预期。 ◾ 结构方面，供给改善快于需求，外需进一步转弱，后续需求的持续性仍是关键。

供需改善拉动制造业PMI回升，但供给改善快于需求。构成制造业PMI的五个分项中，新订单指数与生产指数均改善。10月生产和新订单分项分别为52.0%、50.0%，环比回升0.8pct、0.1pct，分别贡献了10月制造业PMI环比变化的66.7%和10%。 海外订单延续回落，出口或进一步走弱。10月新出口订单分项降至47.3%（-0.2pct），为今年3月份以来最低值。我们在9月份进出口数据点评《出口“假摔”还是“真弱”？》中已经提示，除天气等扰动因素，外需动能可能也在减弱，后续增速中枢大概率进入下行周期。10月出口订单指数下行或进一步确认。 考虑到新订单指数增幅较上月放缓，经济的内生需求并未加速，后续需求的持续性仍是值得关注的变量。 ◾ 企业的预期有所改善，原材料库存回升，但产成品还在去库，产能周期尚未回升。 上游的量价指标均有回升，或许反映企业预期改善。主要原材料购进价格回升8.3pct至枯荣线以上，是2022年以来单月最大涨幅，原材料库存也有所回升。 下游的量价指标并不一致，产成品还未进入累库状态。10月产成品库存指数46.9%，环比下降1.5pct，降幅在扩大。从库存周期角度，更像是被动去库状态，仍处于产能周期底部。出厂价格指数的回升，可能是受到了原材料价格的影响。 ◾ 非制造业方面，“两新”政策叠加电商促销，服务业改善；建筑业依旧在磨底。 10月份非制造业PMI回升0.2pct至50.2%。“两新”政策叠加电商平台促销，服务业PMI回升0.2pct至50.1%；建筑业则在基建、地产拖累下回落0.3pct至50.4%，10月份地产高频销售数据在经历了短暂的抬升后再度回落，地产领域仍处于磨底阶段。 ◾ 10月份经济的成色如何？“强预期”正在向“弱现实”传导，但持续性仍待观察。 10月制造业PMI超预期改善，经济大概率回暖。复苏斜率超预期主要来自生产和内需，服务业PMI也呈现改善迹象。“强预期”正在向“弱现实”传导，我们提示三点： 第一，需求端仍有政策刺激迹象，但改善动能在放缓，关注持续性。今年“双十一”活动首次将家电以旧换新政策的补贴与平台优惠相结合，促销效应预计强于以往。但促销可能会“透支”后续需求。且从新订单指数看，10月环比增幅已经低于9月。 第二，外需动能进一步转弱，叠加海外美国大选等不确定因素，后续出口“亮点”可能逐渐弱化消失，甚至可能转为拖累。 第三，地产调整期可能还会持续。目前地产依旧磨底，本轮传统基建或未能完全对冲地产下行，“稳增长”还面临压力。 ◾ “预期交易”的环境不变，政策博弈仍将持续，等待确定性信号。 在当前“预期交易”阶段，“政策力度”和“复苏斜率”均待验证，市场或延续震荡行情。债市风险点主要有两点：一是受风险偏好牵引，“股债跷跷板”效应的扰动；二是潜在增量财政政策对债券利率中枢的影响。关注下周美国大选进展与11月全国人大常委会的召开。 ◾ 风险提示：经济增长超预期，政策变化超预期，数据更新不及时等。